“现金流就是生命”，这是华尔街的铁律。

　　海外并购作为成本最大、风险最高的并购，首当其冲的就是要警惕财务风险。北京交通大学中国兼并收购研究中心宋文云指出，企业并购中的财务风险主要是存在于并购定价、融资、支付等环节，一旦某项财务决策引起了企业财务状况恶化，将可能导致并购行为的终结或者失败。

　　信息不对称的瓶颈

　　“由于存在信息不对称的原因，企业在最初的定价评估中就已经处于劣势地位。”中国人民大学金融与证券研究所副所长梅君一针见血地指出。

　　纵览海外并购的案例，成功率只有区区30%。中国企业海外并购，能够被人称道的寥寥无几。梅君认为，这是由于缺乏对国外企业长期的跟踪观察，不少中国企业对目标企业信息了解不透彻。“并购过程中，目标企业有可能会为了提高公司价格，而有意隐瞒公司的财务潜在亏损、负债等不利消息，夸大无形资产，从而造成收购方做出错误的评估，致使并购成本增加，陷于被动地位。再加上地域的差异、市场结构的不同、法律文化的区别，使这一因素被扩大化，往往成为阻碍国内企业评估过程中的首要障碍因素。”

　　梅君提醒，在目前的情况下，金融危机余震不断，企业不够稳定，财务状况也不清楚，信息不对称的情况更加突出。“这其中，有些企业是上市公司，可以通过证券市场获得一些财务报表，如果是非上市公司，信息的获得就比较困难。公司的资产、主营业务的盈利情况、税务结构这些都也难以把握。”

　　北京工商大学经济学院教授廖运凤也指出，企业在并购过程中要谨防由信息不对称带来的并购失败，“中海油收购尤先科就是一个典型的例子。”

　　在保护本国产业方面，外国政府对收购方有可能产生或强化市场垄断地位的并购行为设立了极其严格的审查程序，中海油在收购尤先科时，尽管在谈判过程中层层加码，从最初的110亿美元到最后的180亿美元，但仍然遭到了美国国会的否决。

　　资金链的隐忧

　　从海外并购的支付方式来看，主要有现金支付、股权交换以及现金和股权交换相结合3种方式。

　　宋文云指出，由于目前中国不能采用股权交换的方式，所以企业绝大多数采用现金支付。现金支付包括自有资金和借贷资金。尽管现金支付拥有便捷的优点，但如果企业抽调大部分的自有资金，一旦企业在发展中遇到不可预见的问题，企业的正常运转将成为困难。而如果借贷资金过多，企业的利息成本将会成为企业发展的沉重包袱。

　　“如果融资方式不当，也可能导致企业并购行为的失败。”宋文云举例京东方的并购。当年京东方斥资3.8亿美元，吞并韩国现代TFT液晶面板业务有关的资产，收购完全以现金方式支付。在整个3.8亿美元的交易中，京东方通过自有资金购汇6000万美元，其余3.2亿美元全部来自国际和国内银团贷款。随后，京东方财务压力巨大，每年要从企业现金流中支付大笔利息，财务危机隐现。近年来用于个人电脑显示器的17英寸液晶面板的价格降低了近五成。韩国工厂的效益恶化，导致京东方在2005年1至3月份出现了4.3亿元人民币的净亏损。宋文云分析，在以债务为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生巨大的利息支付风险和按期还本风险。

　　不可忽视的整合成本

　　当TCL集团总裁李东生感慨“没料到整合成本会这么大”的时候，我们不难发现，作为并购资金链条最后一环的整合，在财务风险中也占据重要一席。

　　“企业要对整合的成本有一个非常清晰的估计，因为整合包括品牌、人力资源、文化、法律因素等等。”

　　2005年，当TCL并购汤姆逊彩电业务时，李东生一直津津乐道TCL未掏一分钱，仅仅注资了部分DVD业务和资产便完成了并购。然而，天上没有掉馅饼的事，TCL在之后的整合中陷入了异常被动的财务困境。

　　宋文云指出，“TCL的失败就在于对整合中存在问题的把握不足，人员、文化、技术等等都带来了巨大的财务风险，由此导致TCL高歌猛进，看似辉煌之后的疲于奔命。”

　　TCL原本30人就能满足年产1200万部彩电的产能，而不足1000万台产能的汤姆逊却拥有超过80人的采购队伍。根据法国当地法规，汤姆逊庞大的队伍不能随意解聘，如何不裁员还不给公司带来过多的财务包袱，一个棘手的难题摆在了TCL面前。成立不过200天的TTE俨然像个“无底洞”，当季亏损0.77亿元人民币。

　　“充分考虑整合中可能面临的各种问题，有利于在整合中掌握主动权，而且一定要加快整合的速度，降低成本，尽快发挥企业合作的协同效应。”宋文云如是说。


（中国会计报　　　杨雪 　　2008-10-24）