货币谨慎宽松

　　市场普遍预期，2013年中国的社会融资规模同比增速将达到16%－17%，新增信贷规模则可能超过9万亿元，接近历史峰值

　　中国实体经济从2012年四季度企稳回升，预示着2013年会是一个希望之年。

　　在经济由冷转热的过渡期，货币政策宽松度，成为各界的关注重点。多位接近决策层的权威人士向《财经》记者分析，2013年总体稳健的货币政策，在具体实施过程中会有一些灵活性，有望比2012年略有宽松。

　　2012年前三季度，中国经济并不景气。其中三季度GDP同比增速跌至7.4%，创下2009年一季度(6.6%)以来的新低。但同期就业数据却相对乐观，提前三个月完成了事关社会稳定的2012年就业指标。中国银行(2.95,-0.01,-0.34%)首席经济学家曹远征表示，这表明刺激政策已无须加码。

　　这正是2013年央行货币政策定调稳健的大背景所在。2012年12月的中央政治局会议和中央经济工作会议，相继对货币政策基调进行了明确，同时亦指明宏观政策保持适度灵活性之必要。

　　央行货币政策委员会在2012年四季度例会后的新闻稿中再次重申，将引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长。据一位接近政策制定机构的人士测算，基于现实需要，2013年社会融资规模同比增速在16%－17%较为合适。

　　《财经》记者获悉，2012年12月中旬的中央经济工作会议结束后，央行讨论货币政策方案时，多数意见倾向于2013年全国新增信贷规模超过9万亿元，广义货币M2增速在13%以上，此方案尚待国务院最终批准，具体数据尚待权威部门确认。

　　而在城镇化的推力之下，2013年银行信贷投向重心，或重新偏向基建。业界在看到宏观经济政策下的商业机遇的同时，也预感资产质量将长期承压。

　　流动性“适度宽松”

　　关于2013年货币政策最权威的表述，来自2012年12月中旬举行的中央经济工作会议。

　　决策层明确提出：在2013年实施稳健的货币政策，要注意把握好度，增强操作的灵活性。要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，保持人民币汇率基本稳定。同时提出要切实降低实体经济发展的融资成本。

　　高盛高华中国经济学家宋宇指出，除严格的政策紧缩期之外，中国的流动性供应规模倾向增长。决策层如此明确提及需扩大货币供应，可视为政府无意大幅收紧货币政策的信号，这也与政府支持基建固定资产投资的立场相符。

　　虽然流动性“适度宽松”，但中国的货币补充机制已经发生变化。此前数年，外汇占款一直是中国央行基础货币投放的主要渠道，但从2012年以来，以外汇占款为表现形式的外来流动性显著减少。

　　2012年12月，中国银行国际金融研究所发布《中国经济金融展望报告(年报)》指出，在金融机构外汇占款大幅缩水的情况下，央行通过外汇占款来投放基础货币的渠道已经逐渐关闭，逆回购代替了降息和降准，成为过渡时期央行补充流动性的主要选择。

　　2012年11月2日，央行货币政策分析小组在《2012年第三季度货币政策执行报告》中表示，下一阶段，央行继续根据国际收支和流动性供需形势，综合运用逆回购、正回购、央行票据、存款准备金率等各种流动性管理工具组合，调节好银行体系流动性，引导市场利率平稳运行。

　　2012年8月以来，央行7天、14天和28天逆回购利率分别维持在3.35%、3.45%和3.6%的水平，利率定位痕迹明显。一位熟悉央行货币政策操作的人士指出，逆回购利率较长时间的稳定，说明央行对于目前银行体系流动性和利率水平比较满意。

　　在这种情况下，法定准备金率调整的频率可能降低。光大银行 (3.06,-0.01,-0.33%)首席宏观分析师盛宏清表示，展望2013年，央票有1.034万亿元到期，预计包括贸易顺差在内的国际资本流入2500亿美元，约合1.5万亿元，如果公开市场逆回购保持平稳，基础货币总规模也可达2.5万亿元规模，可支撑10万亿元新增贷款投放，由此，法定准备金保持稳定的可能性较大。

　　但另一位接近决策咨询的人士提醒，从国内外情况看，今年物价上涨压力不容小觑，央行货币政策在2013年仍然面临不时略为收紧的变数。

　　国内土地、劳动力等要素价格，农产品(5.77,0.00,0.00%)和服务类价格都存在上涨压力；美国一再使用量化宽松货币政策，欧央行也启动了“直接货币交易”(OMT)计划，日本央行更将购入资产的基金规模扩大至91万亿日元，都可能导致输入型通货膨胀。一位银行业权威人士分析，若国内物价上行趋势显现，且经济下行压力不大，2013年上半年适度上调存款准备金率，不是不可能。

　　据中行国际金融研究所预计，2013年，货币政策将继续预调微调的基本格局，在此基础上适度放松，视外汇占款增减情况调降1次－2次存款准备金率。

　　人民币利率的调整概率，在2013年则更低。在全球央行货币宽松的情况下，加息可能性很小，而降息又可能再次引发通胀，并推高房地产价格，因此业界普遍认为，2013年利率水平将维持稳定。

　　但上述银行业权威人士表示，中国潜在经济增长率已降至7%至8%，下一步结构调整压力很大，若滥用扩张性货币政策，一旦酿成新的泡沫，反而欲速则不达。他提醒，在今年各地经济增速可能会略高于潜在增速的背景下，若出现增速过快、投资泡沫等情况，不排除央行货币政策适度收紧的可能。

　　银行信贷松绑明显

　　相对于货币政策的宽松度讨论，银行信贷的放松迹象来得更为明显。

　　经历了2012年初需求萎缩、年中反弹的波浪型信贷需求曲线后，中国各家商业银行在2012年末的信贷额度早早用尽。

　　一位股份制银行人士透露，2012年四季度，一般企业贷款利率在基准利率基础上上浮10%至15%，中小企业贷款利率在基准利率基础上上浮30%左右，相比前三个季度大幅上升。

　　“2012年七八月份，我们结余了好几百亿元的额度没有放出去。”一位股份制银行公司部人士说，该银行9月份获得了央行200亿元的特批额度，随后涌来的项目迅速瓜分了信贷资源。

　　与此对应的是，2012年1月至8月国内经济增速一路下滑，9月、10月企稳回升。迅速拉升的资金需求来自三季度经济的回暖。根据汇丰银行数据，中国2012年12月制造业采购经理人指数(PMI)为51.5，连续第四个月回升，并创下19个月的新高。多数市场人士判断，这种趋势还将在2013年延续。

　　市场人士普遍预期，相对旺盛的资金需求，会持续至2013年。因为2012年四季度以来，资金需求相当一部分是中长期贷款，此类贷款中大部分投向基础设施建设项目，其资金需求将延续若干年。因此业内人士预期，2013年的贷款利率，也会在相对强劲的需求下保持可观水平。

　　据央行数据，2012年前11个月的新增人民币贷款为7.75万亿元，同比去年增长9191亿元，全年或达8.2万亿元。

　　宋宇和高盛高华研究团队的测算表明，即使按10%左右的新增贷款年增幅，2013年的信贷新增量也应当超过9万亿元。这与市场普遍预期相符。

　　《财经》记者获悉，中央经济工作会议结束后，央行向国务院上报了2013年工作方案。在上报前的讨论中，越来越多意见集中于：全国新增信贷规模应在9万亿元至9.2万亿元，对应广义货币M2增速则是13%至13.5%，两个数字皆以上限为宜。

　　最终上报的方案，应当是央行和各部委协调之后的全新版。据悉，央行原本拟议中的信贷规模低于上述数字，然而其他部委希望信贷规模能适当宽松，以支持实体经济增长。央行修改后上报的方案，部分体现了其他部委的意见。此方案尚待国务院批准，相关数字亦有待权威部门的正式确认。

　　略为放松的信贷规模，符合市场预期，因为2013年中国面临十年一次的政府换届。对于中国新任领导人对投资的态度，“我们本来以为有一个更中性的基调，结果比我们的预期更积极。对基础设施建设还是要重视”。宋宇说。

　　2012年12月17日，工行董事长姜建清在工行系统传达学习中央经济工作会议精神时指出，工行要按照稳健的货币政策要求，及早谋划2013年信贷计划，“适度增加信贷投放总量”。

　　多数市场人士也相信，2013年的银行信贷也不会一味宽松。他们预计，2013年将延续2012年灵活的信贷调控路子，根据通胀和经济走势随时调整。

　　多家机构预测称，2013年国内通胀将接近3.5%，将呈现前低后高趋势。

　　某股份制银行副行长认为，2013年通胀率不会止步于3.5%，可能瞬间会到5%或6%。

　　他分析，2012年通胀率低的一个原因是2011年基数高，第二是PPI，尤其是大宗商品价格下探。2013年这两个条件都不成立，首先是2012年CPI基数低，所以2013年一开年估计CPI就可达到3%、4%了，再加上美国经济已开始复苏，欧洲也度过了最坏的时候，2013年大宗商品价格肯定往上走。而在中央新一轮城镇化的政策引导下，各地一定要干点事，经济势必要虚热一下，所以CPI肯定起来。

　　若这一预测兑现，商业银行在2013年放宽信贷空间可能会受到影响。而灵活调整政策，则有望取代此前多年沿袭的“3∶3∶2∶2”的季度信贷投放计划。

　　央行调统司副司长徐诺金在接受《财经》记者专访时曾谈到，货币政策调控过分微观化和行政化会造成低效。以往按季度甚至月度层层分解信贷额度和指标，并不符合经济运转需求，看似达到了货币政策总量控制的目的，但容易造成一控就死、一放就乱的后果，也倒逼银行经营行为变异，形成表内萎缩、表外膨胀的扭曲。

　　非银融资崛起

　　除了传统的商业银行信贷融资，更多的新兴融资渠道，正在社会融资中发挥越来越重要的作用。

　　据央行数据，截至2012年11月末，社会融资规模为14.15万亿元，其中人民币新增贷款7.75万亿元，占54.75%；与银行原有贷款客户有千丝万缕联系的信托贷款以及委托贷款分别达1.04万亿元和1.08万亿元，两项占比之和近15%。

　　与信托贷款以及委托贷款大发展呼应的是，银行表外资产理财产品规模在2012年突飞猛进。银监会的数据显示，截至2012年9月末，银行理财产品余额6.73万亿元，比2011年末的4.59万亿元增长近47%。

　　在此背景下，大量资金掮客现身，通过私募方式，打通银行、PE、信托、基金、券商等机构的客户资金，为地产、基建等受管制项目寻找资金。与此同时，拥有资金和项目的银行则频繁变化各类通道完成表外融资。

　　“不仅是为了绕过规模的限制。”一位股份制银行副行长说，国家对于钢铁、水泥、煤化工、平板玻璃、风电设备、多晶硅、造船等“6+1”产能过剩行业和高污染、高耗能的“两高”产业限制投资，也迫使更多项目绕道表外融资。

　　银行信贷规模受控，迫使一些大中型企业通过直接融资市场获取低价资金。

　　据央行数据，2011年人民币贷款占社会融资规模的58.2%，其他融资占比达41.8%。2012年，人民币贷款占比由1月的75%逐步下降到11月的45.80%，包括债券、信托等在内的各类融资工具正在迅速膨胀。

　　汤森路透2012年10月发布的数据显示，2012年前三季度中国信用债券(包括短期融资券、中期票据、企业债、公司债及商业银行债券)发行总额为2.57万亿元，同比增长54%。

　　值得注意的是，2012年前三季度，发改委主管的企业债发行规模合计5142.03亿元，较去年同期大增226%。一位发改委权威人士曾对《财经》记者表示，在企业债的发行节奏上，发改委意在根据经济形势进行逆周期调节，也就是说，在经济过热时，发改委会有意放慢节奏，而在